《投资者网》吴微
在淘宝、天猫销售女装的日禾戎美股份有限公司（下简“戎美股份”）7月31日在深交所提交了招股书。2012年成立，2019年将淘宝、天猫网店收入做到7亿元的戎美股份，有望成为淘宝线上女装第一股。
不过，随着传统女装企业争相布局线上渠道，新增线上女装品牌的崛起，最早吃线上品牌红利的戎美股份已开始面临收入下滑、下单ID数减少、库存难以消化的困境。虽然戎美股份通过提高产品均价保障了公司的利润，但2019年公司的收入还是比2018年下降了1000多万元。
与多数服饰企业类似，做互联网女装的戎美股份也存在库存商品居高不下、高货龄库存商品占比快速上涨的困境。2017年-2019年，戎美股份计提的存货跌价准备金额越来越大，对公司净利润的影响也有所加大。实控人夫妇持股比例过高，上市前接受高管低价入股，市场对戎美股份在管理上也存有诸多疑惑。
集中的股权与突击入股的高管
戎美股份由郭健、温迪夫妇在2012年成立。凭借着自有资金与互联网女装市场的高周转，2019年9月前，戎美股份一直未通过引入新股东来融资。实控人郭健、温迪夫妇通过戎美匠心和直接持股控制了公司100%的股权。
2019年9月，在公司整体变更为股份制公司后不久，戎美股份接受了公司财务总监兼董秘于清涛以及董事、副总经理朱政军两名高管的增资，二人合计持有戎美股份1.76%的股权。
值得一提的是，此轮增资，戎美股份1.76%的股权整体估值为1497万元，按比例推算，公司对应整体估值为8.51亿元；以2018年戎美股份的净利润计算，增资时的市盈率为8.51倍。Wind数据库显示，截至2019年9月底，申万分类中的8家女装公司的TTM中位数是14.36倍。戎美股份此次IPO，拟发行不超过25%的股份募集6亿元资金，对应发行市值为24亿元，以2019年的净利润计算，对应市盈率为21.82倍。
戎美股份高管于清涛、朱政军增资时，合计仅出资999万元，差额部分的498万元，戎美股份将其确认为股权支付费用，计入当年的管理费用中。按照发行市值计算，于清涛、朱政军所持有的股权市值将高达4000多万元。若能按计划发行，于清涛、朱政军出资的价值将在短短数年间上涨4倍多。
虽然在2019年戎美股份申报IPO前，高管于清涛、朱政军进行了增资入股，但实际控制人郭健、温迪夫妇仍控制戎美股份98.24%的股权，发行后他们的持股依旧高达73.68%。
从公布的董事会成员信息来看，戎美股份的7名董事、独立董事中，其中的5名由郭健、温迪夫妇提名；同时戎美股份的3名监事均是公司的部门经理，1人还是由郭健、温迪夫妇亲自提名。大股东持股比例过高，决策层、监管层大股东话语权过重，对戎美股份的管理及大股东监督，市场难免存有担忧。
下滑的销量与增加的毛利率
作为首批兴起的互联网女装品牌，戎美股份在享受网络销售带来的红利的同时，也面临着后起之秀在商业模式上的模仿带来的竞争。而线下品牌的线上布局，让线上女装市场的竞争变得日益激烈。
在淘宝APP搜索女装，点开筛选，打开品牌筛选后，能看到20多个女装品牌的推荐信息。虽然淘宝APP推荐的品牌会随着搜索时间的不同而有所变化，但排在前面的韩都衣舍、ZARA、ONLY等品牌的显示位置鲜有变化。《投资者网》多次在淘宝APP搜索女装，在品牌筛选中均未发现戎美品牌的推荐。据了解，淘宝的推荐可以通过竞价进行购买，但在淘宝算法中更倾向于推荐交易量大的品牌。
面对竞争日益激烈的线上女装市场，2019年戎美股份的销量与下单ID数均出现了不同程度的下滑。2019年戎美股份的产品总销量为206.47万件，较2018年的222.65万件下降了7.27%；同期，戎美股份的下单ID数由49.90万人减少到47.43万人，减少了近5个百分点。
提高产品售价以保障净利润，或也是戎美股份2019年销量下滑、下单ID数减少的重要因素。2019年戎美股份的产品平均售价由2018年的316.36元/件增长到336.18元/件，增长了6.27%；而2018年戎美股份的产品均价仅比上年增长4.02%。产品均价提高，戎美股份的毛利率也由2017年的38.51%增长到2019年的46.53%，三年间增长了8个百分点。
在线上女装品牌竞争加剧、各家争相提高销售产品性价比的情况下，戎美股份通过提价来保障公司盈利，无疑是将部分追求实惠、性价比的客户拒之门外。虽然戎美股份连年提高产品均价，推广费用较2018年相比也增加了38.84%，但2019年公司的营业总收入较2018年相比仍下降了1000多万元。
货龄增长的存货与扩增的产能
为了保障客户有足够的选择空间，不因店面商品品种少而流失熟客，服饰企业一般会备足货源。但较高的存货，尤其是库存商品货值居高不下，成为投资者在投资服饰公司时忌惮的主要因素。
服饰企业在存货处理上一向处于两难境地，降价处理库存或会降低品牌在客户心中的地位，导致后续新品价格难以提升；而随着时尚的迭代，服饰的保值能力一般，库存商品货龄增长后，公司存货存在大规模减值的风险，从而影响当期利润。
2017年-2019年，戎美股份的存货价值分别为，1.66亿元、2.37亿元以及2.05亿元，虽然较2018年相比，2019年戎美股份的存货有所下降，但就存货结构来看，2017年-2019年，戎美股份的库存商品价值仍呈上涨趋势。2017年-2019年，戎美股份的库存商品价值由8282.61万元增长到9932.20万元，最终达到1.03亿元；2019年，库存商品价值在存货中的占比已超过50%。
库存商品价值逐年增长，戎美股份的库存商品货龄也呈上涨趋势。2017年，1年以内货龄的库存商品在戎美股份总库存商品中的占比为84.14%，到2019年，这一比例已下降到68.54%。戎美股份两年以上货龄的库存商品，在总库存商品中的占比也由2017年的5.02%增长到2019年的9.38%，三年间增长了近5个百分点。
戎美股份计提的存货跌价准备金额，也由2017年的1214.82万元增长到2018年的2043.42 万元，2019年更是达到3825.61万元，在当期存货账面余额中的占比由6.81%增长到15.73%。计提的存货跌价准备金额对戎美股份净利润的影响日益加大，2017年-2019年，戎美股份的净利润分别为0.70亿元、1.00亿元以及1.10亿元。受此影响，戎美股份的存货周转率也由2017年的2.93次/年下降到2019年的1.68次/年，三年间下降了近4成。
库存商品价值余额居高不下，戎美股份却拟募资扩充产能。此次IPO，戎美股份拟募集资金4.15亿元用于建设120万件/年的产能。2019年戎美股份的总销量为206.47万件，当期自主生产产品的价值在总产值中的占比仅为12.46%。此外，2017年至2019年，戎美股份自主生产产品的价值占比呈下降趋势，2017年，这个比例接近20%。
销量下滑、库存商品货值与货龄呈上涨趋势，作为线上品牌，相较于扩充产能降低公司资金周转效率。如何消化库存提高公司品牌影响力与资金周转效率，才是线上品牌发展的关键。（思维财经出品）■
戎美股份
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