《投资者网》特约国金证券分析师毛锐
受隔夜美股深V反弹的带动，周一早盘A股三大指数集体大幅高开。开盘之后，指数虽短暂冲高，但好景不长，随后指数先后翻绿并呈现持续单边下行，创业板较为弱势，黄白线大幅背离。午后，指数仍不断震荡下探。临近尾盘，指数持续走弱。最终，上证指数、深成指、创业板指分别以跌2.30%、3.81%、4.98%报收。盘面上，个股跌多涨少，上涨个股数量占比不足四分之一，涨停股（剔除ST和未开板次新股）53家，显示市场情绪一般，赚钱效应很差。两市成交额9793亿，较前一交易日增量11.01%。北上资金大幅净流出逾85亿。
本来锐叔预计大盘在周初有望展开一段反弹，但结果却被无情打脸，主要原因又是“核心资产”崩了。昨天提到，“后市大盘能否进入反弹周期，主要还看两个方面，一是看促使这波调整的元凶‘核心资产’能否进入反弹节奏，二是看外围因素的影响”。周末，外围市场传来利好，让A股早盘开了个好头，但本以为暂时能缓口气的前期机构抱团的“茅茅”们，再次给市场交上了一盆冷水。贵州茅台跌4.86%，五粮液跌8.26%，宁德时代、美的集团跌皆超4%，中国中免、金龙鱼等跌超7%。最惨的是光伏板块，龙头隆基股份跌停、通威股份再度大跌超9%，中信博、阳光电源、福莱特、晶澳科技等全线大跌超7%。基金重仓股指数狂跌4.45%。在这些大白马集体崩塌之下，指数自然遭受不可承受之“重”。
春节前，锐叔就曾预计季候市场大小风格会出现重大边际，最大的理由就是“茅茅”们的估值太高了。而节后刺破“茅茅”们估值泡沫的，则来自于外部的美债收益率大幅走高。之前锐叔曾提到过，在机构常用的DCF估值模型中，市场无风险利率是和上市公司的估值呈负相关的关系，也就是说，利率越高，估值定价将会越低。那为什么对A股核心资产定价产生更大影响的是美债利率而不是中国的国债利率？首先，从逻辑出发，2017年开始，外资大幅流入A股市场，成为核心资产的边际定价资金，同时也是外资的进入，逐步改变了这些公司的定价逻辑。其次，从实证检验的结果来看，2017年外资开始大幅流入之后，的确是美债利率与A股核心资产估值的反向相关性更加明显。向前看，年初这种大规模的公募基金发行大概率是比较难以持续的，而MSCI纳入A股的比例仅20%，未来外资对A股核心资产的定价权，大概率还会继续提升，因此，在公募基金发行重回稳定状态后，美债利率对A股核心资产的估值仍然可能起到定价之锚的作用。因此，美债利率成为当前市场关注的焦点问题。如果未来美债利率进一步上行，对核心资产的估值有多大程度的影响？周末看了一篇机构研报，其以某“茅”为例，如果假设对应风险溢价继续稳定（全球流动性维持充沛），美债十年期从1.5%到2%，其估值大约到40X（21E）。如果假设美债利率从1.5%到2%的过程中，全球流动性预期也出现了明显变化，那么风险溢价也要同时提升，不排除贴现率上升到8%，则其估值大约到35X（21E）。可见，就这个层面来讲，中期来看，核心资产的高估值还有待进一步消化。
此外，在上周锐叔还反复提到对“抱团基金负反馈机制”的担忧，即短期抱团重仓股持续下跌，会带来净值不断回撤，这会促使部分基民的赎回行为，而高度重仓的持仓风格下只能被动减持重仓股来应对赎回，这又会冲击重仓股股价。同时可能还面临一个新的问题，那就是基金经理要不要止损，如果继续亏下去的话，就不免让基民怀疑其风险控制能力了，而一旦他们其中一些人顶不住压力选择止损的话，那这些抱团股恐怕还有一个加速调整的过程。从目前掌握的信息来看，基金赎回的现象确实有，但是大规模的赎回潮暂时还没出现。今年进来新基民，或去年四季度进来的部分新基民，持有的基金已有浮亏。通常出现了浮亏，基民往往会在面值附近选择赎回，那个时候基金经理的压力会比较大。但若后面核心资产持续快速下行，基民选择割肉止损的可能性也会大幅提高，这也是需要防范的。
由此看来，大家对后市机构核心资产的走势仍需保持谨慎，同时由于核心资产对指数的影响巨大，从而短期对指数也不要寄予过高的期待。但这并不意味市场就毫无机会。事实上，节后虽然指数看起来跌得很“吓人”，但个股整体上并没有那么惨。据财联社3月5日统计数据显示，节后两市逾3200只个股上涨，下跌个股仅750余只，80%个股处于上涨状态，个股涨跌幅中位数达7.0%。分市值看，抱团股跌幅尤为明显，1000亿以上市值平均跌幅达7.68%，500-1000亿市值个股跌幅5.08%；而中小盘个股股价大幅修复，100-500亿个股平均涨幅3.22%，100亿以下个股平均涨幅高达8.96%。以上数据是不是颠覆了你的感觉？
而且从海外市场来看，最近也是如此。就拿隔夜欧美股市来说，美股纳斯达克指数又跌了，近期和A股指数一样，也是呈现持续调整状态，主要还是因为美股当中的机构抱团的科技股主要在纳斯达克里面。但与此同时，更多代表传统行业的美股道琼斯指数，以及德国DAX30指数却大涨并双双创出历史新高！这其中的逻辑是什么？一方面通胀预期拉动市场无风险利率走高，从而压制估值偏高的机构抱团股；另一方面，更受益于经济复苏周期的传统制造业则由于业绩增长的恢复，而存在估值修复机会。
透过现象看本质，就以上数据而言，尽管近期A股指数层面上确实不太好，但无论之前一段时间，还是未来一个阶段，市场结构性机会尚存，没必要过于悲观！只是要明白，当前市场结构已经发生了本质性的变化，要做的就是尽快适应。
板块和热点方面，昨天盘面上，行业方面，只有公用事业行业逆势上涨，休闲服务、国防军工、食品饮料、电气设备等行业跌幅居前。板块概念方面，电力、近端次新股、风力发电、大基建央企等板块小幅上涨，航空装备、高价股、医疗服务、白酒等板块跌幅超过6%。
昨天早评中。锐叔提到了“大部分题材预期已经兑现，意味着这些题材的短炒大部分已告一段落，市场资金可能会主攻超预期的细分板块，比如碳中和当中的核电板块、城镇老旧小区改造题材等”。结果，昨天题材果然出现两极分化现象。一方面，之前市场明确预期到的科技创新、碳中和当中的光伏和新能源车、军工等，由于并未出现超预期的刺激，因此昨天呈现“见光死”现象。而另一方面，核电板块掀起了涨停潮，多达9只个股涨停。与城镇老旧小区改造相关的装修装饰板块在盘中也一度活跃。短期来看，大家可以在这两个方向上继续挖掘。
中期主线还是低估值+顺周期，昨天这部分品种，如保险、钢铁、煤炭、建筑也相对比较抗跌，其中电力板块指数近日表现较强，昨天甚至还逆势上涨。对于低估值方向，锐叔相对更看好银行、保险。另外，由于政府工作报告中，今年预算赤字率和地方政府专项债目标均好于此前市场预期，相对较为受益的建筑板块尤其是一些建筑央企也可适当关注。当大盘偏弱时，资金偏防御，估计会更多选择低估值品种作为“避风港”。而一旦大盘出现明显的企稳信号时，强周期属性的上游资源或生产资料品种，应该更具有弹性。其中，锐叔还是相对更看好工业金属、化工，其次是钢铁、煤炭。
操作策略：
昨天随着前期机构“核心资产”的再次崩溃，大盘再受重挫并创出节后新低。节后指数虽然持续下跌，但个股整体上仍涨多跌少，说明当前市场更多只是结构性风险。短线上，大盘已经处于超跌状态，同时作为中长期牛熊分水岭的半年线和144日均线就在下方不远处提供较强支撑，后市指数也存在企稳回升的希望。当前市场风险主要集中在前期机构抱团的高位大市值品种上，尚未扩散到全市场，市场结构性机会尚存，尤其是其中估值偏低且在经济复苏背景下更具有业绩增长弹性的行业和个股。中期来看，流动性最充裕时期已过，今年货币政策有望逐步回归常态化，市场将进入“信用收缩+盈利扩张”阶段，整体市场仍有望保持区间震荡格局。操作上，轻仓者可逐步低吸加仓，重仓者则暂时持股等待反弹减仓机会，同时注意根据当前市场风格变化以及结构性主线进行调仓换股。中线可逢低关注“低估值+顺周期”品种、以及景气度持续上升的行业。
（国金证券毛锐 SAC执业编号：S1130519020002）
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贵州茅台核心资产光伏基金赎回
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